前言：上篇文章我们讲到，中印以通用名原料药为主，欧美以专利药原料药为主。但是，海外一些成熟的企业，不局限于原料药，已经能为客户提供从药物研发、配方开发、临床和商业化规模制造、包装等“一站式”综合外包服务，简称CMO。

目前，我国也有一些厂家开始进行CMO服务，但大多数企业业务集中在创新药的中间体和小规模原料药的研发和生产，部分龙头企业已经开始向上下游延伸。往游延伸的过程中，需要大量资本的介入，值得投资机构关注。

本篇文章为继《原料药是否真的没有投资价值？》后的第二篇文章，后续我们将推出CDMO行业解读，敬请期待！

核心观点

1、中国CMO行业市场大、增速快、净利润率高、受国家政策支持，看好该行业；

2、CMO行业未来的发展方向为“一站式”综合外包服务，我国企业正在积极布局上下游；

3、对于CMO企业，类似于多产品线的特色原料药和专利药原料药，研发能力是其核心竞争力；

4、销售能力与研发同等重要，所谓“背靠大树好乘凉”，但是大客户也是增加企业风险的双刃剑；

5、CMO行业为资本密集型，资本+技术+市场，成就一个好的CMO企业；

6、投资机构尽调大型CMO企业，建议重点关注资产、GMP合规性、研发能力、销售能力和“一站式”程度；

7、对于小型CMO企业，建议首先考察团队研发，其次销售能力，最后是资产以及GMP合规，这也是基于资本进入解决问题的难度。

01 CMO将成为发展趋势

1、药企开始业务剥离

国际药企由于研发费用增加、研发效率降低、专利悬崖、监管压力等原因，放弃原先的全产业链模式，把研发和生产环节通过外包形式剥离，重心转移到产品布局与全球运作上。医药外包产业链逐渐形成，主要包括：合同研发（CRO）、定制生产（CMO）、合同销售（CSO）等。

图1：不同阶段医药外包分工

2、CMO VS CRO

药品合同生产组织（Contract Manufacture Organization，CMO），是基于工艺开发和优化，为客户提供药物化学、生产和质量控制的整套解决方案，进行临床阶段和商业化阶段的工艺开发和生产。

CRO（合同研发外包）主要解决新药开发过程中,从“0”到“1”的问题，覆盖新化合物发现、临床前研究和临床研究服务等。而CMO是基于工艺开发和优化，使得新药生产过程经济、稳定、质量可控，并为临床和商业化的药物提供生产服务。

表1：CRO和CMO比较

02 CMO市场分析

1、2017年全球CMO市场930亿美元

根据意大利化工仿制药协会(CPA)统计数据，全球医药外包市场中，合同生产组织(CMOs)市场将以14.6%的年均增速发展，从2012年的470亿美元，增加到2017年的930亿美元。

亚太地区将成为全球外包增长最快的地区，特别是中国和印度。2012年，印度医药外包仅占全球市场份额的8.3％，预计到2017年，将成为全球第二大医药外包市场，在全球市场的份额有望达到21.3％。中国在全球医药外包市场中所占份额也将从2012年的12.2％上升到2017年的19.2％。

2、2017年我国CMO市场50亿美元

根据 Informa 的预测，2012-2017 年中国医药 CMO 市场平均增速为 17.4%，2017 年市场规模将达 50 亿美元。从市场结构来看，临床期中试平均增速为 9.5%，而商业化生产的市场平均增速将达 18.7%。

03  CMO 行业竞争分析

1、全球CMO行业企业分散，但多集中于欧美

CMO行业较为分散，据统全球有600多家企业，其中前五大企业市场份额仅为11%。CMO企业，从诞生到发展都是以欧美为主。截止2017年，美国在全球市场份额中占比47%，欧洲占比为29%，两者占比为76%。中国为8%，已经超过印度，成为第三大CMO市场份额拥有者。

图2：2016年全球主要CMO企业所占市场份额

图3：2017年全球不同地区CMO市场份额占比

2、全球CMO开始向亚太地区转移

全球领先的前十家 CMO 企业有 7 家在欧美，2 家在印度，1 家在日本。但是目前，全球领先的CMO企业盈利情况并不乐观，主要原因有：人员老化，生产成本日益高涨；生产模式落后。为此，提出两种出路：1、并购CDMO企业；2、在亚洲地区扩产能。

我国由于人员成本低，有相当的高端技术人才储备，因此可以满足CMO行业发展需要。同时我国对新药的需求日益增高，我国CMO市场将保持高速增长。目前，我国已经成为欧美意外最大的CMO地区。

3、我国CMO行业，三大巨头

我国CMO行业三个巨头分别是合全药业(832159)、凯莱英(002821)和博腾股份(300363)，皆通过内生和外延的方式拥有了订制研发能力，成为CMO领导者。合全已经成为龙头，目前市值180亿，PE 为41倍。

多强主要有传统医药转型企业如华海药业、普洛药业和九州药业等，但由于传统业务拖累，其CMO实质上发展较慢，毛利率整体偏低。还有一些体量略小的CMO/CDMO公司，依托其出色的软实力，也在行业中高速成长。

表2：国内部分CMO/CDMO公司对比

04  未来CMO行业发展趋势

1、亚太地区转移

在原料药的文章中，我们提到中国以大宗原料药为主，欧美以专利药原料药为主。目前以专利药原料药为首的一条龙CMO服务开始向中国转移。原因在前面已经解释，不再重复。

2、产业链上下游延伸

以专利药原料药为中心，开始向上游CRO和CDMO延伸。同时下游向成药环节靠拢。这将是一个缓慢同时充满了资源整合的过程。

3、GMP车间的小型化和多功能化

CMO 药品生产车间用于生产同一药物的时间会降低，更多时间将耗费在产品切换时的准备过程中。因此传统大型生产车间的效率会下行，小容量、多功能、可灵活配置的反应釜会成为发展方向。

于此同时，随着国内外新药研发的加速，进入I/II期临床的药物会越来越多，特别是在中国。这个阶段的药物需要GMP公斤级实验室。

05  中国CMO行业的投资价值

1、CMO行业市场大，增速高，世界CMO向亚太转移

投资，我们首先看行业。全球CMO市场930亿美元，中国CMO市场50亿美元。近几年，中国CMO市场增速在17.4%。同时由于欧美人口老龄化加剧，生产成本增高，世界CMO开始向亚洲转移，中国将是最大受益方。

2、CMO具有一定的的行业壁垒行业

对于医疗投资，我们更喜欢高壁垒的行业。CMO是有相当的门槛的：1、技术门槛，相对于CMO，我们更倾向于投资于其中具有较强研发能力的CDMO，这部分我们将在下一篇文章中讲到；2、cGMP门槛，cGMP厂房的建设以及管理也有一定的壁垒；3、资本壁垒，CMO行业为重资产行业，企业在资本市场的良好运作也是其成功的必要条件；4、销售壁垒，国际药企大客户的绑定能给企业带来较好的利润。

3、CMO 不同于传统原料药行业，净利润率可观

我们更喜欢高毛利和高净利的行业。我国很多CMO企业以中间体和原料药起家，我国原料药行业净利润不到10%，因此很多投资人对于原料药行业避而远之。前端时间CRO行业备受追捧，而CMO行业与CRO相比，市场更大，门槛更高，合全和凯莱英高于25%的净利润也较为可观。CMO行业中，博腾和九洲的净利润率较低，这部分我们会在下篇文章重点讨论。